张俊芳

“十五五”规划纲要提出，“构建同科技创新相适应的科技金融体制”“大力发展创业投资，多渠道拓宽中长期创业投资资金来源，发挥国家创业投资引导基金、国家级并购基金作用”。

近年来，我国创业投资（以下简称“创投”）行业市场主体日趋多元，已形成独立创业投资（IVC）、政府投资基金（GVC）、公司型创业投资（CVC）、银行主导的创业投资（BVC）协同发展的格局。统计数据显示，截至2024年末，创投行业管理资本规模达到了1.85万亿元。各类主体在服务科技创新、培育新兴产业方面成效显著，但依然面临功能定位交叉、同质化竞争加剧、协同机制不畅等挑战，制约了对科技创新全周期支撑效能的释放。厘清功能边界、明确角色定位、优化协同路径，对于强化科创金融支撑、加快培育新质生产力具有重要现实意义。

四类创投主体的核心特征

四类创投主体资金来源渠道不同，具有不同的功能定位与投资导向，共同构成行业多元生态。

IVC是市场化创新核心力量，截至2024年末管理资本规模约3700亿元，占全行业20%。其资金来源高度市场化，以市场化母基金、民间资本、非国资机构为主，无行政干预，遵循市场化配置原则；行业头部集聚效应显著，优质项目向头部机构集中；当前正加速布局半导体、人工智能、生物医药等硬科技赛道。

GVC是行业“压舱石”，管理资本规模约占全行业的65%，为规模最大的创投主体。资金以财政出资、国有资本、社保基金等政策性资金为主，具备逆周期调节能力，2023—2024年市场化投资收缩期实现逆势增长；投资紧扣国家科创与产业升级战略，重点投向硬科技、战略性新兴产业；逐步推行“母基金+市场化GP（普通合伙人，即基金管理人）”模式，兼顾政策导向与市场属性。

CVC是产业资本对接科技创新的重要载体，管理资本规模约占全行业的12%，是行业重要增长极。90%以上由上市公司发起，资金以企业自有资金为主，无外部LP（有限合伙人，即基金出资人）短期业绩压力，稳定性强；投资聚焦母公司产业链上下游及新兴关联领域，重点投向主业相关硬科技赛道，产融契合度高，技术转化效率突出。

BVC尚处于发展初期，管理资本规模约占全行业3%。资金高度集中于银行体系，五大国有行AIC（金融资产投资公司）累计出资占比超70%；风险偏好偏低，多沿用银行信贷风险评估模型，优先投向违约风险低、现金流稳定、技术成熟度较高的成长期、成熟期企业；聚焦投贷联动试点，探索“股权投资+信贷支持”一体化服务模式。

四类创投主体面临不同问题

当前，我国创投行业“募投管退”全链条均存在痛点，不同类型主体的问题各有差异，需分类施策。

IVC核心短板是市场化活力释放不足。一是募资承压，民间资本出资意愿偏弱，长期耐心资本供给不足，债券市场募资缺乏风险分担与贴息增信政策，民营创投基金难以募资；二是投后赋能不均，中小机构多停留在资金支持层面，资源整合能力薄弱；三是合规成本偏高，机构备案、股权变更等流程繁琐，推高运营成本。

GVC短板集中于市场化运作不足，政策效能释放不充分。一是市场化决策机制缺失，部分地区行政干预偏多，过高返投比例与地域限制违背资源配置规律；二是战略引导作用弱化，地方财政压力导致出资难到位，容错机制不健全，投早投小动力不足；三是考核激励机制不完善，多数国有创业投资机构沿用的年度考核机制侧重资产保值增值，与硬科技投资周期特征不符，团队积极性难以调动。

CVC短板集中于产业赋能效能不足。一是功能定位模糊，部分脱离母公司产业战略，与其他主体同质化竞争；二是产业赋能能力薄弱，多数CVC仅提供资金支持，难以整合母公司技术、市场、供应链等资源形成全方位支撑；三是国有CVC监管约束多、决策流程长，易错失优质项目窗口期；四是退出渠道单一，过度依赖IPO（上市）与股权转让，母公司并购退出占比偏低。

BVC发展受限于监管约束与专业能力不足。一是投贷联动机制不畅，股权投资与银行信贷协同不足，综合金融优势未充分发挥；二是监管约束偏严，资金运作范围、投资比例受限，灵活性不足；三是专业投资能力偏弱，团队多出身信贷部门，对创新项目的技术研判、市场判断与投后赋能能力不足。

需差异化定位、补齐短板

破解行业发展瓶颈、推动创投提质增效，需明确四类主体差异化定位，补齐短板、强化协同，构建良性生态格局。

第一，要强化IVC市场化创新核心定位。聚焦早期硬科技创新，培育高竞争力初创企业；拓宽市场化募资渠道，构建多元化资金供给体系，完善科创债发行与风险缓释机制；优化税收优惠体系，推行全生命周期计税与递延纳税；简化监管备案流程，推动形成“头部引领、中小协同”的发展格局。

第二，要夯实GVC政策补位引导定位。精准传导科创政策，聚焦市场失灵领域；优化政府投资基金布局与投向引导，取消不合理地域、行业限制，引导资金向早期硬科技项目倾斜；优化考核体系，落实尽职免责机制。

第三，要聚焦CVC产业协同赋能定位。锚定母公司产业战略，聚焦产业链关键环节、薄弱领域与新兴赛道投资，推动补链强链；强化产业赋能，联合母公司研发部门、高校院所共建技术转化平台，促进产学研用精准对接；优化国企CVC体制机制，完善考核体系，将产业协同、技术转化纳入核心考核，弱化短期财务回报要求；丰富退出渠道，加强与IVC、GVC合作，拓宽退出路径。

第四，要立足BVC产融稳健支撑定位。深化投贷联动，为优质科创企业提供一体化金融服务；聚焦适配领域，坚守稳健定位，助力企业规模化发展，衔接早期投资与成熟期融资；放宽AIC投资比例限制，将单支创投基金出资上限提至50%，总资产股权投资比例放宽至15%，支持AIC发行科创债、金融债，通过定向降准等方式丰富资金供给；加强专业人才队伍建设，提升投后管理与风险管控能力。

第五，要构建全行业良性协同生态。建立协同联动机制，推动四类主体联合投资、资源共享，围绕硬科技项目不同发展阶段构建全周期投资体系；搭建协同服务平台，推动创投主体与高校、科研院所、创新企业共建技术转化、项目对接与人才培养平台，实现资源精准匹配；完善配套支撑体系，提升资本市场包容性，畅通IPO、并购等多元退出渠道，优化行业投资生态，推动创投资本更好服务创新驱动发展战略。

（作者系中国科学技术发展战略研究院科技体制所副所长、研究员）

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